鏈上套利：原子循環、閃電貸與你必須贏得的拍賣

有一種普遍的迷思認為鏈上套利很難，因為「尋找」的過程很困難——價格圖表中有一個隱藏的循環，只有最聰明的演算法才能看到，而誰能最快計算出來就能獲得報酬。事實幾乎恰恰相反。在公開鏈上，有利可圖的循環會同時被所有人看到，由數十個執行幾乎相同程式碼的機器人針對相同的準備金進行計算。偵測是一個已解決的、商品化的問題。困難的是——真正決定誰能獲得資金的是贏得排序：將您的交易放入正確區塊的正確位置，領先於所有發現相同機會的其他搜尋者。鏈上套利容易「偵測」但難以「贏得」，而這兩個動詞之間的差距就是整個業務的經濟學所在。

本文從搜尋者的角度出發。在 MEV 解剖] 中，我們從受害者的角度描繪了黑暗森林，並承諾後續將探討「良性」提取——即維持鏈上價格誠信的套利和後續交易。在 鏈上清算] 中，我們建構了一個閃電貸執行合約和一個預言機後續交易組合，並在此處指向了該基本原語的通用處理。本文償還了這兩項承諾。它假設您已經知道什麼是 mempool、bundle 和 priority fee；如果不知道，請先閱讀 MEV 文章。在這裡，我們將建構套利者的機器：無法虧損的原子交易、消除了資本限制的借入資本、容易的部分圖搜尋，以及幾乎吞噬了所有利潤的拍賣。

原子性：虧損時會回滾的交易

鏈上套利的定義性屬性——使其在性質上比 CEX 交易者能執行的任何跨交易所交易都更安全——是原子性。多步驟套利不是您發送並希望同時完成的交易序列。它是一個單一交易，執行循環中的每一個環節，如果最終餘額不嚴格大於起始餘額，則整個交易回滾：所有狀態變更都會被撤銷，彷彿從未發生過一樣，您只損失了失敗交易的 gas 費用。

這完全改變了風險概況。在一個交易所購買 BTC 並在另一個交易所出售的 CEX 交易者，在中間持有庫存——幾秒鐘、幾分鐘，無論轉移和第二次成交需要多長時間——並承受該窗口期間的任何價格波動。鏈上套利者在任何經濟上有意義的意義上持有庫存的時間為零：買入和賣出是相同不可分割的操作。由於沒有中間環節，因此沒有中間環節的價格風險。要麼整個循環在一個原子步驟中以獲利的方式完成，要麼根本不發生。

執行此操作的保護機制是執行路徑末尾的一個簡單比較。概念上，一個原子套利合約所做的就是：

// The whole cycle runs inside one transaction. If the closing balance
// does not clear the opening balance (plus costs), the require() throws,
// and the EVM reverts every trade that came before it.
function executeCycle(bytes calldata path, uint256 minProfit) external {
    uint256 start = IERC20(baseToken).balanceOf(address(this));

    _hopA(path);   // e.g. USDC -> WETH on Uniswap
    _hopB(path);   // e.g. WETH -> DAI  on Sushiswap
    _hopC(path);   // e.g. DAI  -> USDC on Curve

    uint256 end = IERC20(baseToken).balanceOf(address(this));
    require(end >= start + minProfit, "unprofitable");   // atomic safety net
}

require 是整個安全模型。過時的報價、在您的交易之前將資金池移動一個位置的競爭交易、意外的費用——任何使循環無利可圖的事情都會觸發保護機制並導致回滾。您永遠不會以比您預期的更差的價格出售最後一個環節並承受損失；那筆會虧損的交易不會執行。這就是為什麼套利是 MEV 分類中良性的一端，正如在 MEV 文章] 中所述：沒有受害者其成交被損害，套利者也不承擔方向性庫存風險。失敗嘗試的唯一實際成本是 gas——正如我們將看到的，這正是競爭性拍賣旨在膨脹的成本。

閃電貸消除了資本限制

原子性實現了更強大的功能：無需自有資本的套利。閃電貸允許您從貸款池中借入任意金額，只有一個條件——您必須在交易結束前償還，加上費用。由於借款、套利和還款都發生在一個原子交易內，因此貸款池沒有違約風險：如果您無法償還，整個交易將回滾，貸款將被撤銷。貸方受到與保護您相同的回滾機制的保護。

模式是回調。您調用貸款池的閃電貸函數；貸款池將代幣發送給您，然後回調您；在該回調中，您運行循環並必須留下足夠的資金進行償還：

// Called by the lending pool in the middle of the flash loan.
function receiveFlashLoan(address token, uint256 amount, uint256 fee, bytes calldata data)
    external
{
    // 1. buy the asset cheap on venue A with the borrowed `amount`
    uint256 bought  = _swap(VENUE_A, token, ASSET, amount, data);
    // 2. sell it dear on venue B, back into the borrowed token
    uint256 repaidIn = _swap(VENUE_B, ASSET, token, bought, data);
    // 3. must be able to return principal + fee, or the whole tx reverts
    require(repaidIn >= amount + fee, "arb cannot cover loan");
    IERC20(token).transfer(msg.sender, amount + fee);   // repay in-tx
    // whatever remains — repaidIn - amount - fee — is profit, kept here
}

費用很小且取決於平台：Aave v3 在閃電貸上收取 5 個基點 (0.05%)，Balancer 歷史上收取 0 個基點，而 Uniswap v3 透過閃電交換提供了相同的功能，其費用僅為平台正常的交換費用。五個基點是一項實際成本，必須在循環利潤中清除，但與綁定您自己六七位數的庫存來捕捉持續一個區塊的價差相比，這微不足道。

對市場結構的影響值得明確說明：閃電貸將套利利潤與資本分離。特定機會的贏家不是擁有最深資金表的搜尋者——一個只有幾美元 gas 費的機器人可以為一個交易的長度借入一千萬美元。資本不再是護城河。每個人都可以針對相同的機會借入相同規模的資金，這正是為什麼競爭會崩潰到唯一未商品化的東西上：首先獲得排序。

一個實際的跨 DEX 循環

數字讓機制具體化。以兩個具有 0.30% 手續費的恆定乘積 WETH/USDC 池為例 ($\gamma = 0.997$)，假設一次大額買入剛剛將池 B 推高於池 A——這是下一節將展示的價差的來源。使用整數、清晰說明性的準備金：

• 資金池 A（便宜）：$x_A = 10{,}000$ WETH、$y_A = 30{,}000{,}000$ USDC $\Rightarrow$ 價格 $3{,}000$ USDC/WETH。
• 資金池 B（昂貴）：$x_B = 10{,}000$ WETH、$y_B = 30{,}600{,}000$ USDC $\Rightarrow$ 價格 $3{,}060$ USDC/WETH。

流程是：閃電貸 USDC，在 A 資金池低價買入 WETH，在 B 資金池高價賣出，償還貸款。借入 $\Delta U = 100{,}000$ USDC。步驟 1 將 USDC 賣入資金池 A 換取 WETH：

$\Delta W = \frac{x_A\,\gamma\,\Delta U}{y_A + \gamma\,\Delta U} = \frac{10{,}000 \times 99{,}700}{30{,}000{,}000 + 99{,}700} \approx 33.12 \text{ WETH}.$

步驟 2 將該 WETH 賣入資金池 B 換取 USDC：

$\Delta U_{\text{out}} = \frac{y_B\,\gamma\,\Delta W}{x_B + \gamma\,\Delta W} = \frac{30{,}600{,}000 \times 33.02}{10{,}000 + 33.02} \approx 100{,}723 \text{ USDC}.$

您借了 100,000，收到了 100,723，並欠下 5 個基點的閃電貸費用 50 USDC。淨利潤：約 $673 毛利，資本支出為零，未計入 Gas 費和優先出價。有兩點值得注意。首先，這兩個步驟會使資金池的價格趨於一致——在 A 資金池買入會推高其價格，在 B 資金池賣出會壓低其價格——因此利潤並非線性增長：過度操作會被價格衝擊吞噬價差，正如在MEV 文章 中的夾擊優化一樣。搜尋者會對 $\Delta U$ 進行一維搜尋，以找到最大化淨利潤的借款規模。其次，那個 $673 是一個確定性數字，每個競爭機器人從相同的準備金中計算出相同的值——這就是問題所在，也是下面拍賣部分的主題。

檢測是簡單的一半

將市場視為一個圖——資產為節點，交易對為加權邊——套利循環是指其匯率乘積大於一的迴路。取每個匯率的對數並取負值，一個有利可圖的循環就變成了一個負權重循環；尋找它的經典工具是 Bellman-Ford 算法，而 SPFA 和更新的 RICH 算法是針對真實市場產生的、小型且快速變化的圖進行優化的更快變體。整個工具集——對數轉換、負循環條件、Rust 實現、以及能消除大多數理論循環的費用調整邊權重——是用於套利檢測的圖算法 的主題，在此無需贅述。

對於本文而言，重要的是一個單獨的會計點：費用必須計入邊權重，否則循環就是海市蜃樓。一個三階段循環會支付三個資金池費用，外加，如果您借款，還有閃電貸費用，而負循環測試必須考慮所有這些費用：

from math import log

def cycle_log_gain(rates, pool_fee=0.003, loan_fee=0.0005):
    """Log-gain around a cycle. > 0 means gross profit before gas and priority bid.
    `rates[i]` = units of the next asset per unit of the current one on hop i."""
    gross = 1.0
    for r in rates:
        gross *= r * (1 - pool_fee)     # each hop pays the venue's swap fee
    gross *= (1 - loan_fee)             # one flash-loan fee for the whole cycle
    return log(gross)                    # still ignores gas and the auction bid

這裡有一個關鍵的觀察點。該函數是確定性的。將當前的鏈上準備金輸入該函數——由於鏈是一個共享的、複製的狀態機，每個節點都持有相同的準備金——因此，每個搜尋者在相同的區塊高度都會計算出相同的 cycle_log_gain 到相同的值。沒有私有信號，沒有專有數據集，沒有信息優勢。當一個大額交換或一個新區塊重新分配準備金時，運行結構相同檢測代碼的數十個機器人會在幾毫秒內同時被觸發。搜尋結果對每個人都是一樣的。

關於拓撲結構的說明，因為它決定了搜尋的實際難度。最便宜的循環是三角形和 DEX 內部循環——WETH → USDC → DAI → WETH 完全在一個 Uniswap 部署內完成：三個步驟，三個資金池費用，無需跨平台協調。跨 DEX 循環（在 Uniswap 上買入，在 Sushiswap 上賣出）增加了平台數量，但原子保護機制保持不變。更長、更奇特的循環鏈接更多步驟——但每增加一個步驟，乘積就會乘以另一個 $(1-\text{fee})$ 因子，因此費用調整後的負循環條件會迅速淘汰長循環。這正是為什麼實際搜尋者將循環長度限制在三到五個步驟並進行積極修剪的原因；RICH 算法（來自圖算法文章）就是為運行這種分層、長度受限的搜尋而設計的。

因此，檢測並不能讓您贏得交易；它只能讓您有資格參與競爭。log(gross) > 0 測試告訴您機會存在——但它沒有說明您是否會成為捕獲它的地址。這是在下一層決定的，即排序，而排序並不是您的算法計算出來的。您需要為此出價。鏈上套利所有困難的部分都發生在找到循環之後。

跟隨交易：MEV 的良性形式

這些循環首先從何而來？絕大多數情況下，來自他人的交易。在 Uniswap 資金池中的一個大額交換會使其價格偏離更廣泛的市場；該資金池相對於 Binance、相對於 Curve 資金池、相對於 Sushiswap 的定價現在是錯誤的；而重新調整它的行為就是一個有利可圖的套利。執行此操作的搜尋者將其交易緊隨產生錯位的交換之後。這就是跟隨交易，也是鏈上 MEV 中佔主導地位的良性形式。

回顧MEV 文章 中的恆定乘積機制。一個資金池持有準備金 $x, y$ 和 $x \cdot y = k$，以及現貨價格 $P = y/x$。有人將大量 $\Delta x$ 的基礎資產賣入其中；根據不變性，資金池會支付出

$\Delta y = \frac{y\,\gamma\,\Delta x}{x + \gamma\,\Delta x}, \qquad \gamma = 0.997,$

而且新的現貨價格較低——賣方將其壓低了。如果外部市場價格仍為 $P_{\text{ext}}$，則該池的報價低於 $P_{\text{ext}}$，而利潤最大化的回溯交易者會從該池中購買，直到其邊際價格回升至 $P_{\text{ext}}$——也就是說，直到儲備金再次滿足 $y/x = P_{\text{ext}}$。套利者捕獲了池的執行曲線與外部固定價格之間的區域——這筆大型掉期因移動了該池而遺留下來的價值。

關鍵的結構性事實——也是將回溯交易歸類為良性交易的因素——是純粹的回溯交易不會損害目標的執行。它嚴格地發生在受害者掉期之後。到回溯交易執行時，掉期者的價格已經鎖定；回溯交易者所做的任何事情都無法追溯並使其惡化。這與 MEV 文章] 中提到的惡意三明治交易形成對比，在三明治交易中，搶先交易被插入到受害者之前，正是為了使其成交價格惡化，以便回溯交易者能夠收割擴大的價差。回溯交易機制相同，但道德卻相反：三明治交易以受害者為代價人為製造了錯誤定價；而良性的回溯交易僅僅清理了受害者無論如何都會造成的錯誤定價。套利者是鏈上價格與外部世界保持同步的機制——這與使跨交易所套利成為金融界穩定力量的作用相同。

這也是為什麼現代 MEV 保護堆疊試圖保留和重新分配回溯交易，同時抑制三明治交易的原因。Flashbots 的 MEV-Share 和訂單流拍賣允許用戶暴露其交易的部分線索，邀請搜尋者競標回溯交易的權利，並將由此產生的絕大部分利潤退還給創造機會的用戶。回溯交易仍然會發生——價格仍然會重新對齊——但價值會流回產生它的交易，而不是被最快的人竊取。

週期從何而來

幾乎所有有利可圖的週期都源於其他鏈上事件，這些事件移動了價格。了解來源是盲目輪詢整個圖與觀察實際產生邊緣的少數觸發器之間的區別：

• 大型掉期。 上文已討論的典型來源：任何足夠大的交易，足以使一個池偏離更廣泛的市場，就會打開一個回溯交易以重新對齊它。掉期越大，池越薄，週期就越大。
• 預言機更新。 每個依賴預言機定價的場所——貨幣市場、永續 DEX——在信息源移動的瞬間就會變得可套利。在 清算文章] 中詳細分析的、驅動清算的預言機更新回溯交易，是將此相同移動應用於價格信息源而不是掉期：更新是起跑槍，搜尋者緊隨其後。
• 新增或移除流動性。 大量的 LP 發行或銷毀會改變池的深度，並可能使其暫時偏離價格；即時（JIT）流動性是敵對版本，它圍繞單個待處理的掉期增加深度，並在之後立即將其移除。
• 跨池路由殘差。 將掉期分散到多個池中的路由器很少能讓所有池的價格完全相同，它留下的微小不平衡是可以回溯交易的週期。

實際要點：套利機器人主要是事件監聽器，而不是圖求解器。它監控這些觸發器，僅重新計算每個觸發器觸及的子圖，並發送一個捆綁包——這就是為什麼 圖算法文章] 中的增量更新設計比在整個圖上進行原始搜索速度更重要的原因。

拍賣吞噬了利潤

現在是令人不舒服的部分。你找到了週期。其他所有人也找到了。機會是確定性的、原子的、無資本的——這意味著唯一剩下的變數是誰進入了獲勝的插槽，而這是由優先級拍賣決定的。

自從遷移到提案者-構建者分離和 MEV-Boost（將在即將發布的 MEV 供應鏈：PBS 和 MEV-Boost] 中詳細介紹的管道）以來，搜尋者不再在公開的 Gas 戰爭中爭奪內存池。他們將捆綁包私下提交給區塊構建者，並附帶一個出價——可以是更高的優先級費用，也可以是直接支付給構建者。構建者組裝它所能組裝的最有價值的區塊，並將其轉發給提案者。從搜尋者的角度來看，這是為了獲得執行已知、確定性獎勵的地址權利的密封價格拍賣。

進行建模。讓總套利利潤為 $G$——例如，來自上述已處理週期的 $673——讓每個搜尋者的成本（Gas、閃電貸費用）為 $c$。為了贏得插槽，你將以 $b$ 的價格與計算出相同 $G$ 的其他搜尋者競爭。如果你獲勝，你的淨收益為

$\pi = G - c - b.$

你希望 $b$ 盡可能低；你也希望獲勝。但你的競爭對手面臨著與相同的 $G$ 相同的算術。在一個每個人都能精確計算的共同價值獎勵的密封價格拍賣中，均衡出價會攀升，直到幾乎消耗掉所有盈餘：$b \to G - c - \varepsilon$，獲勝者只保留 $\varepsilon$，這是他們比第二名高出極少的利潤。 $673 並沒有留在找到週期的人手中；幾乎所有這些都通過出價直接支付給了構建者，最終支付給了出售排序權的提案者。這不是市場失靈；這就是競爭性拍賣應該做的事情。

撤銷並非免費——失敗率經濟學

有一個第二種成本是樸素模型所忽略的，而這種成本實際上將套利者區分開來。當你輸掉拍賣時，你的捆綁包根本不會被執行——你無需支付任何費用，這正是捆綁包提交相較於舊的公開 gas 競價的意義所在。但當你贏得了捆綁包拍賣，而該捆綁包的模擬卻是過時的——即在你的讀取和區塊鏈包含之間，儲備金發生了變動——你的 require(end >= start + minProfit) 守衛會觸發，交易會在鏈上回滾，而你需要支付回滾的 gas 費用。原子性保護你的本金，而不是你的 gas。

因此，搜尋者的真實期望價值是

$\mathbb{E}[\pi] = p_{\text{win, profitable}}\,(G - c - b)\;-\;p_{\text{win, reverted}}\,g_{\text{revert}},$

其中 $g_{\text{revert}}$ 是在已執行但回滾的捆綁包上燃燒的 gas。提高你的出價 $b$ 可以贏得更多插槽，但也會贏得更多過時的插槽，從而增加回滾的成本。倖存下來的套利者並非那些找到更多交易機會的人——每個人都能找到相同的交易機會——而是那些擁有較低 $c$（執行路徑更便宜、更緊湊）、較低回滾概率（更即時的模擬、更好的區塊鏈包含預測）以及有紀律不對預期回滾成本吞噬微薄利潤的邊際機會出價的人。優勢，如果有的話，完全存在於這些二階成本中。

經驗上的表現與模型相符。當許多機器人模擬相同的鏈上機會並獲得相同的利潤數字時，獲勝的捆綁包通常會將大部分總利潤轉移給構建者和驗證者——這與我們為清算 ]測量到的 90% 以上的洩漏是相同的原因：對共同獎勵的完美信息加上密封競價拍賣等於利潤被競爭至邊際失敗者的成本。搜尋者的優勢不在於 $G$ 的規模，這是大家都能看到的。它在於 $c$ 的任何私人優勢（更便宜的執行、更好的路由、更低的失敗率）或在別人之前看到 $G$。

這精確地告訴你利潤仍然存在於何處：

• 長尾鏈和不成熟的構建者市場。 在複雜搜尋者操作很少、構建者拍賣稀少或不存在的鏈上，出價 $b$ 保持較低，因為沒有人會抬高你的價格。在以太坊主網上產生 $\varepsilon$ 的相同交易機會，在一個安靜的 L2 或 alt-L1 上可以產生大部分 $G$。優勢在於競爭，而非聰明才智。
• 低競爭性池和外來資產。 需要消耗微薄、依賴路徑的 DEX 流動性才能獲利的機會很難正確模擬。能夠模擬完整往返過程的搜尋者——包括對非流動性代幣的退出滑點——能夠捕捉到樸素機器人錯過或錯誤定價導致回滾的交易機會。在這裡，優勢確實是執行質量，而不是延遲。
• CEX-DEX 套利。 這是最大的類別——也是破壞原子性的類別。它有自己的部分，緊隨其後。

對原子性、鏈上遊戲的誠實總結：這是一種以艱難的方式學習 EVM 內部機制、構建者管道和拍賣理論的絕佳方式。這是一種殘酷的謀生方式，因為你銷售的東西——發現和執行確定性交易機會的能力——正是你的競爭對手也在銷售的東西，而拍賣會以成本價進行定價。

CEX-DEX 套利：最大的類別，且非原子性

鏈上可提取價值的最大單一來源並非整潔的原子性交易。它是CEX-DEX 套利：資產在中心化交易所的價格與其在 DEX 上的價格出現差異，搜尋者通過同時交易兩邊來縮小差距。對非原子性套利的研究所——最直接的是 Heimbach、Pahari 和 Schertenleib 的《去中心化金融中的非原子性套利》（2024）——歸因於跨交易所套利者在多年窗口期內提取了數億美元的價值，超過了原子性、純鏈上類別的價值。如果你想了解 MEV 中的錢到底在哪裡，那就是這裡。

而且它違反了使以上所有內容都安全的屬性。交易的一環發生在中心化交易所；另一環發生在鏈上。鏈上的一環是原子的——它要麼被包含在區塊中，要麼回滾——但 CEX 的一環是單獨的匹配引擎上的單獨訂單，並在其自己的時間線上結算。這兩環無法被包裹在單一的回滾中。 沒有跨越兩個交易場所的 require(end >= start)。搜尋者在 Uniswap 上回溯一個掉期以在鏈上廉價購買 WETH，並單獨地在 Binance 上出售 WETH 以實現價差——在這兩個事件之間，價格可能會波動。CEX-DEX 套利承擔了原子性套利所消除的庫存風險。

這種風險改變了整個業務的格局：

• 您必须在两个交易场所预先备货。 您无法闪电贷进行中心化交易所（CEX）的交易。要在链上买入 WETH 并立即在 Binance 上卖出，您必须已经在 Binance 上持有 WETH（并在链上持有报价货币，反之亦然）。闪电贷消除了资本需求，但现在它又以硬性要求的方式回归了——即在多个交易所持有库存，并承担风险。
• 您必须对未平仓头寸进行对冲。 在链上成交和 CEX 成交之间，您对该资产处于定向多头或空头。认真的 CEX-DEX 套利者将其作为持续进行 delta 对冲的账簿来管理：他们通过永续期货对冲敞口，将该对冲的融资成本视为经营成本，并管理现货与永续期货之间的基差。这不是一个新问题——它正是 跨交易所融资利率套利] 的机制，整个游戏就是在不同交易场所持有抵消的头寸，并通过融资来支付对冲成本。CEX-DEX 套利就是这种纪律，其中一个头寸被固定在一个区块上。
• 优势部分是信息和结构性的。 由于 CEX 价格领先于 DEX 价格（中心化订单簿持续更新；AMM 报价仅在有人交易时才会变动），一个搜索者在读取 CEX 订单簿后，会在链上价格追赶上来之前就知道下一次回溯套利应该朝哪个方向进行。而且，构建者本身越来越内化这种流动：一个同时运营 CEX-DEX 交易台的构建者可以根据自己的交易来安排区块。这模糊了搜索者和构建者之间的界限，并且是 MEV 供应链] 的中心化力量之一——看到最多订单流并控制最多订单的实体也捕获了最多的非原子套利。

因此，权衡与原子套利的情况完全相反。原子套利是安全的（亏损时回滚，无库存，无资本），但竞争激烈（确定性收益，拍卖吞噬利润）。CEX-DEX 套利是危险的（真实的库存风险，真实的资本，需要融资和管理的对冲），但规模更大且竞争不那么完美，正是因为危险和资本要求将那些只能运行无风险原子循环的机器人拒之门外。额外的回报是对额外风险的补偿——这是金融中最普通的事实，终于在一个花费了整个部分假装无风险资金唾手可得的链上重新出现。

要点总结

将论点压缩到其核心要点：

1. 原子性是整个安全模型。 多步套利是一个带有 require(end >= start + minProfit) 保护的单一交易；任何使其无利可图的操作都会回滚，因此套利者永远不会持有周期中途的库存风险，也永远不会在亏损时卖出最后一步。
2. 闪电贷将利润与资本分离。 在一个原子交易内借入、套利和偿还；贷方受到与您相同的回滚保护。获胜者不是拥有最多资本的搜索者——资本不是护城河。
3. 检测是简单、商品化的那一半。 套利图算法] 的负周期搜索是确定性的，对每个人都相同；找到周期只能让您有资格竞争它。
4. 回溯套利是良性的、占主导的模式。 在大额兑换或预言机更新后立即执行，可以重新调整定价错误的池，而不会损害任何人的成交——这与有毒的三明治交易相反，也是 MEV-Share 试图重新分配而不是压制的。
5. 拍卖吞噬了几乎所有的利润。 在一个共同的、可计算的收益的密封投标构建者拍卖中，投标收敛到 $G - c - \varepsilon$，90% 以上的利润流向构建者和提议者。利润仅在竞争稀薄的地方存在：长尾链、非流动性池以及更难模拟的退出。
6. CEX-DEX 是最大的类别，而且它不是原子的。 在 CEX 上进行的一笔交易意味着真实的库存风险、真实的资本以及需要融资的对冲——这是应用了 跨交易所融资手册] 的方法，其中一笔交易被固定在一个区块上，并且是拉动 MEV 供应链] 向看到最多流动性的构建者倾斜的驱动力之一。

从外部看，链上套利似乎是一个寻找隐藏周期的谜题。从内部看，它是一个拍卖——而谜题对每个人来说都在同一瞬间被解决了。知道周期在哪里从来都不是优势。赢得插槽，或者在没有人出价的地方交易，一直都是。

参考资料

• Daian, Goldfeder, Kell, Li, Zhao, Bentov, Breidenbach, Juels (2019), Flash Boys 2.0: Frontrunning, Transaction Reordering, and Consensus Instability in Decentralized Exchanges. arXiv:1904.05234。
• Heimbach, Pahari, Schertenleib (2024), Non-Atomic Arbitrage in Decentralized Finance. arXiv:2401.01622 (IEEE S&P 2024)。
• Robinson & Konstantopoulos (2020), Ethereum is a Dark Forest.
• Aave v3 闪电贷和 Balancer / Uniswap v3 闪电兑换文档（费用表）。
• Flashbots 文档：MEV-Boost、MEV-Share、订单流拍卖（docs.flashbots.net）。